Дмитро Рябих, генеральний директор компанії «Альт-Інвест», Москва
На які питання Ви знайдете відповіді в цій статті
- Як директорам використовувати свій досвід роботи з корпоративною звітністю для аналізу макроекономічної ситуації
- За якими критеріями можна оцінити рентабельність, ліквідність, фінансову стійкість російської економіки і її положення на глобальному ринку
- Які сьогодні показники вітчизняної економіки
Держава - в своєму роді велика корпорація. Як у будь-якої компанії є звіти про прибутки і збитки, про рух грошових коштів, про структуру активів і пасивів, так і у держави є аналогічні документи, що містять «державні KPI». Аналогічні, але не такі ж. В цьому і полягає проблема. Тому досвід роботи зі звітністю і показниками бізнесу важко перенести на аналіз макроекономічних показників. Важко, але можна. Особливо важливо вміти робити висновки про загальну економічну ситуацію в періоди економічних потрясінь і швидких змін, що характеризуються високим ступенем невизначеності. Навіть, якщо Ви віддаєте перевагу працювати не з першоджерелами статистичної та офіційної інформації, а з діловими газетами або спеціалізованими інтернет-ресурсами, без власної аналітики і вміння виокремлювати головне не обійтися. Адже зараз навіть в найбільш шанованих економічних виданнях в одному номері експерти можуть суперечити один одному, сьогоднішній прогноз може кардинально відрізнятися від вчорашнього, який нічого спільного не має з позавчорашнім ... Давайте спробуємо застосувати знайомі Вам по бізнесу індикатори (див. «Оцінка стану підприємства») до макрорівня, визначити, чим відрізняється корпорація «Росія» від акціонерного товариства.
Оцінка стану підприємства
При оцінці фінансового стану будь-якої корпорації має сенс приділяти особливу увагу такими групами показників:
1. Положення компанії на ринку і динаміка ринкового попиту. Цей показник дає нам інформацію про перспективи її майбутніх доходів. Зростаючий ринок, високий вплив у порівнянні з конкурентами - це ознаки того, що наявні зараз показники компанії збережуться і навіть покращаться в майбутньому. Компанія, що займає невисоку частку на ринку або поставляє товари на ринки з високою конкуренцією і негативною динамікою попиту, буде менш передбачувана в майбутньому, навіть якщо сьогодні вона виглядає добре. Сам же ринок характеризується загальним обсягом, динамікою цін і ступенем їх нестабільності.
2. Рентабельність діяльності компанії. Це і вимір ефективності бізнесу, і важливий показник перспектив майбутньої стійкості компанії. Щоб акуратніше вивчити ситуацію використовують різні поняття прибутку, зовсім не обмежуючись суто бухгалтерським розумінням цього терміна. Зокрема, популярні такі показники, що відображають фінансовий результат, як EBITDA (прибуток до вирахування податків, відсотків і амортизації) і FCF (вільний грошовий потік, що відображає суму, яка залишається в розпорядженні підприємства після сплати всіх поточних витрат і інвестиційних вкладень). У цих показників є різні варіанти і нюанси розрахунку, в які немає сенсу вдаватися в рамках даної статті.
3. Ліквідність. Група показників, що показує здатність компанії виконати свої зобов'язання в поточний момент. Зокрема коефіцієнти покриття відсотків по кредитах і коефіцієнти загального покриття боргу, що відображають можливості фірми по обслуговуванню своїх боргових зобов'язань.
4. Фінансова стійкість. Ця група коефіцієнтів показує співвідношення боргового навантаження підприємства та його активів.
Особливості аналізу економіки країни
У випадку з економікою на рівні держави підходи до аналізу дещо змінюються. Ми не будемо вивчати причини цих відмінностей і інші теоретичні аспекти, а перейдемо безпосередньо до практики. Практика показує нам на те, що при розрахунку перерахованих вище показників виникають дві проблеми.
Проблема перша - визначення «центрів фінансового обліку». У випадку з компанією у нас є різні підрозділи і дивізіони, проте всі вони пов'язані в єдиний бізнес, який має загальну фінансову звітність. В державі ж існує уряд, центральний банк, державні корпорації, а також інші учасники, звітність яких не консолідується. Отже, ми не зможемо розраховувати показники для країни в цілому, а будемо змушені аналізувати окремі «підрозділу». Як структур, які необхідно буде досліджувати, можна вибрати:
- Центральний банк (ЦБ), який відповідає за стабільність валюти та фінансового ринку країни;
- уряд і Мінфін, які відображають стабільність держави, державних корпорацій і взагалі суспільного сектора економіки;
- фондовий ринок, що відображає «скелет» приватного сектора економіки.
Друга проблема з перенесенням показників пов'язана з доступністю даних. Формати статистичних звітів і індикаторів в економіці країни дещо відрізняються від форматів, прийнятих для корпорації. Іноді це стосується способу представлення і можливості легко отримати доступ до даних, а деякі показники і зовсім відсутні. Тому, на жаль, прямої аналогії вибудувати не вдасться, як би нам не хотілося.
Показники та їх інтерпретація
Давайте спробуємо визначити показники, які має сенс відстежувати в рамках фінансового аналізу країни. Тут я вибрав тільки ті критерії, які легко доступні на регулярній основі.
1. Положення на ринку
Ринок для Росії - це, в першу чергу, нафту. Нафта, нафтопродукти і газ (ціна якого прив'язана до ціни на нафту) складають близько 63% експортних поступленій1, а левова частка доходів бюджету формується за рахунок експортного мита на нафту і податку на видобуток корисних викопний. Оглядаючись в економіці, ці гроші багаторазово підсилюють свій ефект. Тому будь-які коливання на ринку нафти практично безпосередньо позначаються на фінансовому стані і доходи всіх структур на території Росії. Марка нафти при цьому не важлива, нас цікавить тільки динаміка, а не абсолютні величини. Тому, візьмемо марку Brent, за якою є найбільше доступних даних. Графік цін за останні два роки представлений на рис. 1.
З лютого 2009 падіння припинилося і поки спостерігається нестабільний, але все ж зростання. Отже, зараз можна очікувати, що доходи держави і компаній будуть наростати.
Малюнок 1
джерело: www.finam.ru
2. Рентабельність
Рентабельність державної економіки можна вивчати за двома джерелами. Короткострокову прибутковість нам покаже платіжний баланс, який публікується на сайті ЦБ РФ. Цей показник відображає чистий приплив валюти в країну в результаті торгових операцій. Що нас цікавить показник - щомісячне сальдо торговельних операцій (див. Табл. 1).
Таблиця 1. Зовнішня торгівля товарами за методологією платіжного балансу (за 2009 рік в млн дол. США)
експорт товарів
імпорт товарів
Сальдо торгового балансу
січень
17948
10491
7457
лютий
18594
13414
5180
Березень
20878
14450
6428
квітень
21279
14591
6688
травень
22735
13888
8847
червень
24522
15494
9028
Липень
26279
16089
10190
джерело: www.cbr.ru
Видно, що поточна діяльність Росії на зовнішньому ринку залишалася дохідної протягом всього року, надходження валюти постійно перевищують відтоки. На жаль, ці грошові потоки компенсувалися виведенням валюти за кордон в зв'язку з відтоком інвестиційних грошей. Але суті даного показника це не змінює - поточна діяльність країни залишається в плюсі.
Більш довгостроковий показник рентабельності - дефіцит бюджету. Після багатьох років прибуткової діяльності, коли надлишкові бюджетні надходження накопичувалися в резервах, сьогоднішній бюджет держави став збитковим.
За попередніми оцінками, збитки, що покриваються з резервних фондів можуть скласти в 2009 році близько 80-100 млрд дол. США.
Перспективи скорочення бюджетного дефіциту поки всерйоз не обговорюються. А це означає, що ми спостерігаємо стабілізація - лише припиненням падіння, але ніяк не початок зростання. Держава залишається стабільно збитковим (для моніторингу бюджетної аналітики рекомендую сайт www.openbudget.ru/ ).
3. Ліквідність
Ліквідність держави варто оцінювати окремо для різних секторів: власне, держави, а також банків і компаній.
Ліквідність держсектора можна оцінити, порівнявши між собою два показника. Як поточних активів слід розглянути резерви ЦБ РФ, а в якості зобов'язань - платежі по державному боргу і бюджетний дефіцит (який, по суті, є короткостроковими зобов'язаннями, що покриваються з резервів). Картина виходить дуже приємна. Міжнародні резерви ЦБ, що звалилися на початку кризи на 200 млрд частку США., Потім стабілізувалися і ось вже більше півроку тримаються на рівні близько 400 млрд2. Це наші активи. Я не додаю до цієї суми цифри з резервного фонду, так як валютна частина урядових фондів вже входить в суму міжнародних резервів ЦБ РФ.
Що стосується зобов'язань, то сумарні платежі за всіма зовнішніми боргами, які мають бути протягом найближчого року державі, всім російським банкам і корпораціям, складають 97 млрд дол. США. Якщо додати до цієї цифри максимальну оцінку бюджетного дефіциту, то вийде близько 200 млрд. Отже, показник абсолютної ліквідності держави (відношення поточних активів до поточних зобов'язань) рівніші приблизно двом. Це високе значення, рівень ліквідності держави сумнівів не викликає.
Ліквідність банків і підприємств приватного сектора можна оцінити за іншим показником, теж доступному на сайті ЦБ. Це залишки на кореспондентських рахунках кредитних організацій в Банку Росії, які, по суті, відображають ситуацію на рахунках російських компаній (рис. 2).
Малюнок 2. Залишки на кореспондентських рахунках кредитних організацій в Банку Росії
Джерело: Сайт Центрального банку, розрахунки автора. З графіка виключена сезонність, в якості основної лінії використовуються не залишки на кінець дня, а двотижневе середнє.
Тут добре помітно, що ситуація в компаніях виправляється і вже досягла рівня початку минулого року. Але заборгованості компаній теж росли, а з огляду на інфляцію, можна сказати, що поточний рівень ліквідності поки нижче, ніж на початку 2008-го і рівень короткострокової фінансової стійкості компаній не відновився. Про його відновлення можна буде говорити тоді, коли залишки досягнуть рівня початку літа 2008 року. В принципі, це можливо вже цієї осені. Якщо це станеться, то спостерігається зараз хвиля банкрутств піде на спад.
4. Фінансова стійкість
Так само як і ліквідність, фінансову стійкість Росії варто визначати в двох розрізах, в даному випадку-внутрішньому і зовнішньому.
Загальну фінансову стійкість держави ми можемо оцінити по відношенню всього зовнішнього боргу (уряду, регіонів і банків) до ВВП Росії. Сумарні зобов'язання сьогодні становлять 450 млрд. Дол. США, в той час як ВВП в 2008 році дорівнював приблизно 1200 млрд. Навіть з урахуванням очікуваного падіння ВВП заборгованість не перевищить 40%. Це дуже хороший показник, адже тут ми врахували не тільки державні борги, як це прийнято робити, але і борги корпорацій (так як вони у нас щось все більше і більше стають схожими на державні міністерства і трести). Для порівняння, державний борг США становив у 2008 році 70% ВВП, а до кінця 2009 прогнозується на рівні 90%. У Росії, до речі, борги безпосередньо держави становлять лише близько 3% від ВВП, це сума, яку можна взагалі не сприймати серйозно. Отже, на зовнішньому ринку країна не обмежена надлишковими запозиченнями і зберігає свободу маневру і фінансову незалежність.
Що ж стосується внутрішнього ринку, то тут ситуація дещо гірша. На жаль, досліджувати її за допомогою одного конкретного показника буде складно. Обсяги заборгованості регулярно публікуються ЦБ РФ (на 1 липня сумарний борг юридичних осіб становив 9 трлн. Руб.), Але вимагають великої роботи для отримання аналітичних висновків. Тому ми підемо іншим шляхом.
З кризою обсяг боргів нікуди не подівся, про це говорить і статистика і проста логіка. А ось власний капітал компаній впав. І найкращий показник цього падіння - фондовий індекс (наприклад, індекс РТС). З його зниженням значимість боргового навантаження на підприємства виявилася набагато вище.
Тепер фінансова стійкість компаній відновиться тільки тоді, коли буде виконано одну з двох умов:
- поступово буде знижена заборгованість (але на то, щоб досягти в цьому питанні помітного прогресу, потрібно не менше 2-4 років, тому що борги довгострокові);
- індекс РТС повернеться до докризового рівня (у червні-липні 2008 року значення індексу перевищувало 2000 пунктів, на момент написання статті індекс був в районі 1200 пунктів) 3.
Як це працювало в 1998-му і 2008-му?
Вибравши групу показників для аналізу фінансового стану держави, ми ризикуємо обмежити свою увагу несуттєвими деталями. Може бути, ці показники не вказують нам на кризу? Для того щоб перевірити це, можна оцінити ситуацію в Росії перед двома останніми кризами на базі цих показників.
Отже, липень 1998 року. Вкрай низька ціна на нафту продовжує падати вже рік. Припливу грошей в державу практично немає. З осені 1997 року фондові індекси починають стрімке зниження і до червня знижуються в 4 рази. Ліквідність держави так само швидко падає. Вже до початку 1998 року короткостроковий (тримісячний) борг перевищує валютні резерви, а загальний борг становить близько 60% від ВВП, причому все це - борг держави. З точки зору нашого фінансового аналізу, до літа 1998 роки держава мало абсолютно неприйнятні параметри ліквідності, погану фінансову стійкість, втрачало гроші і працювало зі збитками. Приватні ж компанії були повністю паралізовані через неможливість залучати позиковий капітал. Підсумок - банкрутство держави.
Липень 2008 року. Ситуація абсолютно інша. Держава стабільно не навантажуючи боргами. Ліквідність і фінансова стійкість на позамежних рівнях. Стабільний приплив грошей продовжує наповнювати резерви. Однак зовнішній ринок починає обвалюватися вниз. Ось уже місяць нафту безперервно дешевшає. Слідом за нею знижуються фондові індекси і борги, які ще недавно здавалися для підприємств нешкідливими, стають дедалі більшою проблемою. Інших ознак кризи поки немає, але те, що ми спостерігаємо, підказує нам - якщо цей процес не зупиниться, то попереду нас чекає серія банкрутств. І ось з осені цей процес почали самі навантажені кредитами компанії - будівельники і металурги. А держава зберегла можливість управляти цим процесом і вибірково рятувати компанії, забираючи при цьому контроль над ними.
Тобто в 1998 році обрані показники однозначно вказували нам на те, що держава на межі краху, а в 2008 - що воно стабільно і переклала всі ризики на приватний сектор, над яким нависає загроза.
Поточна ситуація і деякі висновки
Підводячи підсумки, можна спробувати зробити деякі висновки щодо проведеного фінансового аналізу.
Стан ринку стабілізується і знаходиться зараз на тому рівні, який дозволяє державі і корпораціям отримувати доходи. Однак бюджет як і раніше збитковий і це вимагає прийняття якихось рішень, інакше всі запаси рано чи пізно будуть виснажені. Ці рішення не потрібно негайно, так як ліквідність Росії висока і уряд спокійно може почекати ще цілий рік. Якщо зростання ринку збережеться, то висока ймовірність того, що за цей рік ми позбудемося збитковості.
В цілому, є всі підстави для позитивних прогнозів. І все ж, ризики високі, і бажано продовжувати регулярний аналіз того, як змінюється ліквідність держави. Небезпека буде постійно зберігатися до тих пір, поки бюджетний дефіцит не почне знижуватися (рівень в 3-4% при позитивній динаміці вже можна вважати підставою для спокою).
1. Згідно з офіційними даними Федеральної митної служби Росії.
2. Всі цифри в даному пункті статті взяті з офіційного сайту Центрального банку РФ www.cbr.ru
3. Індекси можна подивитися, наприклад, тут www.news.yandex.ru/Russia/quotes/50.html
Може бути, ці показники не вказують нам на кризу?